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公司主营有机硅、工业硅,两者占收入56:43。其中,有机硅是由工业硅生产出来的,我们熟悉的光伏硅料(即多晶硅)也是由工业硅生产而来,工业硅占硅料构成成本28%,仅次于电力38%。
工业硅下游应用主要铝合金、有机硅、多晶硅,三者之比为27:40:30,三者合计占比97%。因此,分析工业硅的供需问题就落实到分析下游应用这三者的供需情况,结合自身行业的产能,就能大致判断工业硅行业的景气度情况。
需求端
在铝合金方面:根据WIND的数据显示,中国铝合金产量从年的万吨上升至年的万吨,年复合增速达到5%。
铝合金下游是汽车、建筑、3C等,最近几年都发展平平,未来几年在这种“内卷”情况下,理论上不会有多大的改变,假设仍然是年复合增长率5%,那么到年,理论上中国铝合金需求万吨/年。
生产1吨铝合金大概需要0.吨工业硅,也就是说到年大概需要62.3万吨工业硅。(年铝合金行业全年消费工业硅45万吨,同比下降2.1%)
在有机硅方面:年,我国有机硅产能的全球占比为60%。有机硅行业生产门槛高,集中度高,全国有机硅单体在产企业仅有11家。合盛硅业份额第一、新安股份第二。
目前行业内主要有机硅企业大多都已公告扩产计划,由于受到疫情影响,年中国国内有机硅单体生产企业的在建产能投产被迫推迟,许多计划产能将于年-年陆续投产,根据各公司投产计划,未来三年国内有机硅单体的产能将分别达到万吨、万吨、万吨。
生产1吨有机硅单体大约需消耗0.26吨工业硅,则在有机硅方面,未来三年对工业硅的需求大致为万吨、万吨、万吨。(年有机硅行业全年消费工业硅66万吨,同比上涨4.7%)
在光伏多晶硅方面:根据国家的产业设计落实碳达峰、碳中和目标,年风电太阳能发电总装机容量达到12亿千瓦以上等任务。按现在风电光伏大概1:1的情况,也就是说光伏到年总装机容量需要6亿千瓦以上,即GW。截至后我国光伏累计装机量为GW,也就是未来十年的年复合增长率保底是9%,累计增量GW。
假设按照1.25容配比,那么光伏新增装机1GW,大概需要1.25GW硅片,而1.25GW硅片大概需要吨硅料。GW大概需要万吨硅料,按照年复合增长10%来倒推,大概每年光伏新增装机量为-GW,对应38-41万吨硅料新增需求。
生产单吨多晶硅将消耗1.5吨工业硅原料,也就是说每年新增38-41万吨硅料需求对应57-61.5万吨工业硅。(年多晶硅行业全年消费工业硅49万吨,同比增长16.6%)
综上,铝合金、有机硅、多晶硅未来三到五年每年需要的工业硅大概为62.3++61.5=.8万吨。
供给端
年,我国工业硅总产能为万吨,占全球总产能的78%。我国工业硅的生产呈现一超多强的格局,主要分布在有电力优势的新疆、云南、四川等地。年我国有超过家工业硅生产企业,67%的企业产能不足两万吨,占据国内总产能32%;12%的企业产能超过了4万吨,占据国内总产能45%。我国前十大工业硅生产企业产能占全国总产能32.85%。合盛硅业份额第一,比第二名超出整整18%,第二到第五名累计份额也落后于合盛硅业。
工业硅成本构成中,原材料占39%,电力占38%。生产一吨工业硅将造成12吨左右的二氧化碳排放。年起行业内企业几乎已拿不到新建工业硅产能指标,今年我国碳中和碳达峰战略发布,工业硅作为能耗、碳排放双高的产品,相关产业政策只会愈发严格,甚至劣后产能也将面临更大清退压力。
国内供给端万吨,去年开工率44%即实际产能万吨。近十年工业硅行业的开工率低于50%,主要原因一方面来自以水电为主要能源的工业硅厂家由于上游来水丰枯期等因素导致生产呈现季节性,无法实现全年满负荷生产,譬如西南水电装置枯水期(10月-次年5月)停炉;另一方面,极端气候条件下,部分地区的电力供给出现较大缺口。因此,乐观一点,开工率能达到50%,工业硅产量为万吨。对比未来三到五年的年均需求量.8万吨,属于紧平衡状态。
商业模式:toB模式,公司定位5年内不会做到toC,不会去做终端。销售方式主要采用直销模式,通常通过行业会议、客户拜访及电话承揽等方式进行产品推广和客户开发。
由于工业硅生产成本中,77%来自原料及电力成本,因此电力资源、矿产资源构成了上游竞争的核心壁垒,在政策收紧、规模扩展受限的背景下,卡位资源是企业的核心优势。
在这一方面,公司利用自己生产的电力和石墨电极来生产工业硅,一部分出售其他下游企业,例如上市公司大全能源、东岳硅材、通威股份等,一部分作为自己生产有机硅单体与中间体的原料,再将有机硅单体与中间体深加工,制作成硅橡胶、硅油、气相白炭黑。整体而言,公司单吨工业硅成本比行业平均成本要少20%。
估值方面,目前公司现有73万吨工业硅产能和56万吨有机硅产能,在建80万吨工业硅和万吨有机硅产能。其中石河子40万吨有机硅项目预计将于年上半年投产,云南80万吨工业硅+80万吨有机硅项目则是公司未来几年最重要的扩张计划。
由于年疫情比较特殊,我们产能利用率以年为准,即公司实际有效产量工业硅49万吨,有机硅50万吨。明年就有96万吨有机硅投产,实际有效产量可达90万吨。
公司生产1吨工业硅完全成本预计为元,有机硅为元/吨。多年来工业硅价格维持在10-元/吨之间震荡(最新现货价格元/吨),且价格波动通常不大。有机硅当前现货价格是31元/吨,历史最高价格是30元/吨;卖方认为3万元/吨高价难持续,随着产能的释放价格大概率会下行,但维持在2-2.5万是有可能的。
不考虑紧平衡导致下游囤货加剧供需失衡,从而导致价格超预期上涨因素,当前的现货价格基本都是含税价,转换成不含税均价,工业硅是/1.13=元/吨,有机硅是/1.13=元/吨。分别对应净利润元/吨、元/吨。理论上今、明两年净利润为49*+50*=48亿元、49*+90*=61.8亿元。当前1亿元市值对应今、明两年25、19倍。有机硅整个板块中位数是34倍,最小也有20倍,整个化工板块中位数是29倍。
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